誰說過要為我一世癡醉，誰說過要與我夜夜相會，誰又曾刻寫了今生無怨無悔？當黑夜錯過了黃昏輕撒的余暉，當回憶悄悄沾染了傷悲

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公司再度下沉電商市場,考驗管理層對產品力和品牌力的理解和運用能力。全價值鏈賦能品牌方,電商平臺漸成品牌營銷主戰場。公司擬推出的經濟件產品的價格區間在 8-10元,目標市場可擴大至客單價中樞為 200元左右的電商件市場,與 3C 數碼、家電、服飾等線上首發比例較高的品類較為契合。 若下沉成功,有望增厚公司 18年凈利潤 17.5%-20.6%,貢獻可觀利潤增量。

商流決定物流—電商渠道對線下渠道的重構,將成為將成為公司順利轉型綜合物流服務商的重要契機。 ①消費產業鏈核心環節正在從渠道、營銷向品牌驅動,其背后的工廠-渠道的利益創造和分配自然會發生改變。②快運: 渠道變革驅動行業結構演變,體現為整車零擔化、零擔小票化。目前快運競爭格局未定,公司有望憑借服務穩定性和全網通達度優勢,加速對區域專項市場的整合。③同城作為公司在供應鏈“后一公里”布局的節點,具備與快運、冷鏈等業務的高協同性,而流量結合與數據獲取,可以為其深耕冷鏈和供應鏈業務形成業務閉環。 ④冷鏈的本質是特殊的細分市場供應鏈, 距離消費者越近則標準化程度也就越低的產品特征決定了高增長的 C 端是當下, B端(冷鏈整車)是未來。

更長視角下, 下一輪技術周期的到來及技術演變趨勢所產生的巨大的硬件購買和基礎設施投資需求,使得 B 端快遞會逐漸構成順豐商務件的重要增量,成為支撐公司中長期的需求增長引擎。 ①在不同的階段,我們建議投資者對順豐業務層面的重點觀測演變依次為:(當下)電商件→( 2-3年)快運→( 3年以上)供應鏈+商務件。 ②傳統商務件面臨新進入者的挑戰,但尚未波及基本盤。鄂州機場及與鐵總之間的合作,將進一步夯實商務件的競爭壁壘。 ③中國新興制造業正向中西部核心二線城市發展, 地理位置的變遷將推動鄂州機場周邊省份進入產業布局優化、產業集聚的新階段。

投資建議 基于我們判斷公司后續控本效果顯現、經濟件新產品規模效應漸起,快運整合加速,我們上調對公司 2020年的 EPS 預測 10%,預測 19-21年 EPS 分別為 1.23元/1.51元/1.82元人民幣(原 19年和 20年 EPS 預測為 1.26元/1.37元)。采取分步加總法( STOP)對公司的不同業務進行估值, 合理市值 2030億元, 維持“買入“評級,目標價 47元,對應 2020年 PE31X。

風險提示 并購后文化融合風險; 機場建設低于預期; C 端和 B 端業務整合低于預期

8月 27日公司披露中報,上半年分別實現營收/歸母凈利潤 41.44億元/4.86億元,同比分別增長 2.57%/5.36%,攤薄 EPS0.21元, 符合預期。 上半年,扣除已回購股份,公司擬向全體股東每 10股派發紅利 1.08元(含稅) 。

經營分析 三片罐收入小幅下滑, 二片罐盈利大幅改善。 上半年,公司三片罐業務收入仍為下滑態勢,該業務實現整體收入 27.96億元,同比下滑 5.86%。其中,三片罐-飲料罐收入下滑 6.87%,三片罐-食品罐收入增長 8.74%。雖然公司仍在持續推進新客戶開發,但短期內紅牛對于三片罐業務的收入貢獻仍舉足輕重,因此大客戶的經營波動對公司三片罐業務增長有拖累。相比之下,二片罐上半年表現更為出色,收入增長 24.47%,同時受益產能利用率提升,毛利率達到 11.47%,同比提升 6.5pct,盈利能力大幅提升。

華彬入股并增持,或為中國紅牛業務正常化積極信號。 8月 15日,公司公告,華彬航空集團受讓大股東上海原龍減持的 2,472.61萬股(占總股本的1.05%)。 8月 20日,公司公告,華彬航空再度受讓大股東減持的2,237.83萬股(占總股本的 0.95%)。華彬作為中國紅牛實際運營企業以及公司大客戶,通過入股和增持與公司形成深度綁定,彰顯對公司未來發展的信心。另一方面,北京一中院已經駁回泰國天絲對中國紅牛強制清算的申請。從這一角度來看,華彬入股公司也在一定程度上傳遞了中國紅牛商標糾紛或將逐步向明朗化、正常化方向發展。

收購波爾中國業務,夯實二片罐業務發展基石。 去年 12月公司公告, 擬以2.05億美元收購 Ball Asia Pacific Ltd.的中國包裝業務相關公司股權。我們認為收購波爾中國,將與公司自身二片罐業務形成互補。同時,收購完成后也能夠進一步優化公司客戶結構,降低對原有大客戶的依賴度。 公司擬通過發行可轉債募集人民幣 11億元,并將其中 7.7億元用于波爾中國股權收購,目前已獲得證監會行政許可項目審查一次反饋意見并落實回復工作。

盈利預測與投資建議 公司在金屬包裝行業優勢明顯,雖然核心業務尚存不確定性,但經營已經企穩,我們預測公司 2019-2021年完全攤薄后 EPS 為 0.39/0.47/0.56元(三年 CAGR80.1%),對應 PE 分為 13/11/9倍,維持公司“增持”評級。

風險因素 大客戶喪失紅牛商標使用權的風險;新客戶開發不及時的風險;新領域、新業務拓展不力的風險。